（作者——许莉：厦门大学经济学院， 关琰珠：厦门市政协）
摘要：柜台交易市场是现代金融体系的重要组成部分，对解决中小企业融资困难，完善一国多层次资本市场体系有重要意义。在厦门设立两岸柜台交易市场不仅有助于改善大陆台资中小企业普遍面临的融资困难问题，也是厦门建设两岸区域性金融服务中心的需要。该文分析了厦门建立两岸柜台交易市场的必要性及可行性，就厦门设立两岸柜台交易市场的功能定位、运作模式和监督管理等方面进行框架设计。
关键词：两岸金融合作； 柜台交易市场；证券市场
中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1671-2404（2011）45-0075-07
引言
金融是经济的核心，金融不发达，经济难以做强做大。福建近年来由于缺乏金融强有力的支持，经济发展速度明显低于长三角、珠三角地区，资源和人才也不断流向其他经济发达地区，福建经济面临被边缘化的威胁。2010年6月20日，厦门获准建立两岸区域性金融服务中心；《2010年金融服务海西建设工作要点》明确提出推动闽台金融机构双向互设,争取国家优先支持台资金融机构到福建设立机构等；2010年8月4日，福建省人民政府办公厅转发的《关于金融服务福建跨越发展指导意见的通知》中明确提出“发挥独特优势，扩大两岸金融合作，推动闽台金融先行先试”。这些都给福建跨越发展带来了新的机遇和挑战。
柜台交易市场是在股票交易所以外的各种证券交易机构柜台上进行交易的股票交易市场，简称OTC市场。柜台交易市场对解决中小企业融资难有重要意义。资本市场是企业筹集资本的重要场所，也是国民进行投资活动的主要渠道。资本市场是否健康具有活力，不仅关乎资源配置效率，也影响到一个经济体系的国际竞争力。《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中就提出，要建立多层次股票市场体系，在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上，逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系。厦门作为全国最早的对外开放的经济特区之一，一直是台商投资的热土。在厦门设立两岸柜台交易市场不仅有利于改善台资中小企业融资难的困境，进一步吸引台资企业入厦，深化两岸金融合作，而且将提升厦门作为区域性金融中心的竞争力，并以此带动海峡西岸经济区金融业整体服务水平的提升，促进两岸经济共同发展。
1厦门设立两岸柜台交易市场的必要性
1.1设立两岸柜台交易市场的必要性
1.1.1有助于改善中小台资企业融资难的困境
近年来，随着两岸经贸交流不断扩大和深入，台商在大陆的投资与发展也开始面临诸多新挑战。尤其是2002年大陆加入WTO后，进入大陆的跨国公司和迅速崛起的大陆本地企业，给台商带来了前所未有的竞争压力，削弱了台商在大陆地区的竞争优势，从2003年起台商对大陆投资项目数出现了连续五年负增长、大陆实际使用台资金额出现了连续六年的负增长（见表1）。2008年以来，受国际金融危机影响，大陆经济增长减速，内需与出口均受到一定程度的冲击，这无疑又给台商在大陆的进一步发展蒙上了一层阴影。
面对新形势，进入大陆的台商必须及时调整经营策略和战略，进而谋求实现其在大陆的进一步发展。然而在这一过程中，融资难成为摆在台资企业尤其是中小台资企业面前的一道难题。目前，大陆台资企业的融资渠道主要有银行贷款、资本市场融资、民间借贷等。其中银行贷款所得资金占大陆台商融资总额的90%以上，后面两者所占比重较小。
由于大陆台资企业投资规模普遍较小（2009年大陆台商平均单项的投资规模仅为73.6万美元左右），中小企业财务透明度差，资信评级低，贷款担保品不足，再加上台商在大陆经营期限短、大陆银行对其资信情况了解少等信息不对称原因，导致大陆银行对台商融资仍持极为谨慎的态度。因此作为大陆台资企业主要融资渠道的银行贷款却远远不能满足大陆台资企业的融资需求。为了解决台资中小企业融资难的问题，两岸银行业进行了一些有益的创新和尝试，如“异地抵押”、“外保内贷”等，扩大对台资企业的信贷投入，但是作用仍然十分有限。
在现阶段银行贷款无法满足广大台资企业融资需求的情况下，资本市场上市融资无疑将成为改善台商融资难困境的另一选择。但是大陆主板市场，台资企业在A股上市适用与大陆企业相同的上市标准和审批程序，而且申请上市的企业很多，证监会每年审核批准上市的公司数量又有限，因而企业上市必须经历漫长的等待审核过程。根据相关资料，对于一家普通企业来说，从准备上市到上市成功通常要3到5年。这一漫长的上市之路使很多企业无法在起步发展阶段获得资金支持，在一定程度上也就影响了其今后的发展。因此，设立两岸柜台交易市场，放宽台资中小企业进入资本市场的条件，简化台资中小企业进入资本市场的手续，将为台资中小企业开辟资本市场融资的新途径。
许莉等：设立两岸柜台交易市场服务福建跨越发展1.1.2有助于进一步深化两岸金融合作
进入21世纪以来，两岸的金融合作获得很多重大进展。合作领域广泛涉及货币兑换、金融机构互设和金融业务合作等诸多方面。相比之下，两岸在资本市场方面的合作进展缓慢。1993年厦门灿坤在大陆深市B股上市，成为第一家在大陆上市的台资企业。2003年，台资企业获准上市大陆A股。截至2009年沪深两市A股仅有9家台资企业上市。
在目前两岸资本市场合作水平较低的情况下，设立两岸柜台交易市场不仅将为台资企业提供一个在大陆融资的方便途径，也将为两岸资本市场提供一个相互连接的纽带。随着未来两岸政策的逐步放宽，金融合作水平的进一步提升，两岸柜台交易市场可逐步发展为台资企业进入大陆创业板，甚至进入大陆主板的桥梁；同时也将为大陆企业进入台湾资本市场提供了一个有效平台，从而促进两岸资本市场实现真正意义上的双向开放。这无疑将大大深化两岸金融合作。
1.1.3有助于大陆完善多层次资本市场体系
在资本市场上，不同的投资者与融资者有着不同的规模与主体特征，存在着对资本市场金融服务的不同需求。投资者与融资者对投融资金融服务的多样化需求决定了资本市场应该是一个多层次的市场体系。
一个完善的资本市场一般由主板市场，二板市场和三板市场组成。以资本市场体系规模最大，体系最复杂也最合理的美国为例，其资本市场主要包括三个层次。一是主板市场，即以纽约证券交易所为核心的全国性证券交易市场。二是以纳斯达克（NASDAQ）为核心的二板市场。纳斯达克市场主要注重公司的成长性和长期盈利性，在纳斯达克上市的公司多数具有高科技、高风险、高回报、规模小的特征。三是遍布各地区的全国性和区域性市场及场外交易市场。美国遍布全国各地的区域性证券交易所有11家，主要分布于全国各大工商业和金融中心城市，它们作为区域性企业的上市交易场所，可视为是美国的三板市场。
与美国类似，中国大陆的资本市场主要由主板市场，二板市场和三板市场组成。其中主板市场包括上海证券交易所市场和深圳证券交易所市场，主要为成熟的国有大中型企业提供上市服务。二板市场（创业板市场）除能接受流通盘在5 000万股以下的中小企业上市这点与主板市场不同以外，其他上市条件和运行规则与主板基本相同。三板市场（场外交易市场）目前主要包括“代办股份转让系统”和地方产权交易市场。大陆的三板市场仍以区域性的股权、产权交易市场为主，缺乏集中统一的场外交易市场。作为三板市场的重要组成部分，大陆柜台交易市场发展得较为缓慢。直到2009年10月大陆首家区域性非公开科技企业柜台交易市场才于深圳正式挂牌成立。因此两岸柜台交易市场的设立，必将在大陆多层次资本市场的建设和完善过程中发挥积极作用。
1.2厦门设立两岸柜台交易市场的必要性
1.2.1厦门再造对台招商引资新优势的需要
厦门特区因台而生，因台而长。对台贸易在厦门的经济腾飞过程中发挥着至关重要的作用。厦门特区自设立之日起便得到国家在政策上的诸多优惠，然而随着近年来两岸经贸往来不断加强，两岸交流合作不断深化，厦门作为经济特区在税收等方面的特殊优势正在逐渐被削弱。
尤其是ECFA签订以后，大陆各地均享有此项优惠，如若不采取应对措施，厦门对台商投资的吸引力可能会进一步下降。在这一背景下，再造对台招商引资的新优势对于厦门尤为重要。在厦门设立两岸柜台交易市场，在便利台资中小企业筹措资本的同时，也为风险投资提供了退出渠道，有利于吸引两岸尤其是台湾风险投资进驻厦门，从而在厦门形成一个良好的投融资环境，提高厦门对外来投资尤其是台商投资的吸引力。
1.2.2厦门提高金融业服务水平，建设两岸区域性金融服务中心的需要
诚然经过多年发展，厦门已经建成福建省内金融业基础最好的城市。但是相比国内上海、深圳等发达地区，厦门金融服务业的总体发展水平仍然较低。2010年6月，国务院批准将厦门经济特区扩大到全市，并同意厦门发挥在体制机制创新方面的试验区作用，扩大金融改革试点，建立两岸区域性金融服务中心，先行试验一些金融领域重大改革措施。因而设立两岸柜台交易市场，不仅有助于厦门提高金融业服务水平，更是厦门建设两岸区域性金融服务中心的内在要求。首先，设立两岸柜台交易市场可以完善厦门企业直接融资制度的建设，并在客观上要求厦门逐步完善相关配套设施和服务，如信息技术、审计、法律等。其次，台湾资本市场发育时间较早，发展水平高，引入台湾兴柜、上柜机制，有利于厦门从台湾引进金融人才，并在金融业态结构、中小企业融资与信用保证、人才培训与证照制度、金融市场管理发展与风险控制等方面借鉴台湾的先进经验，这既有助于业界提高自身的金融服务水平，也有助于政府监管当局提高金融业监督管理水平。再次，福建尤其是闽南地区民营经济发达，台资中小企业众多，在厦门设立柜台交易市场，有利于刺激中小企业股份制改造，提高自身经营管理水平，从而为金融业进一步发展提供服务对象，二者相互促进，形成良性循环，进而实现金融中心地位的自我巩固和发展。最后，闽南地区民营经济发达，中小企业众多，在厦门设立柜台交易市场，有利于刺激中小企业股份制改造，提高自身经营管理水平，从而为金融业进一步发展提供服务对象，二者相互促进，形成良性循环，进而实现金融中心地位的自我巩固和发展。
2厦门设立两岸柜台交易市场的可行性
2.1国家为厦门设立两岸柜台交易市场提供了强大的政策支持厦门因其独特的地理位置和文化传统，在对台经贸交流中发挥着不可替代的作用。国家在这方面也出台了一系列相关支持政策。2007年中共十七大报告明确提出要“支持海峡西岸和其他台商投资相对集中地区经济发展”。2009年5月，国务院出台《关于支持福建省加快建设海峡西岸经济区的若干意见》，明确提出推动对台离岸金融业务，拓展台湾金融企业进入海峡西岸经济区的渠道和形式，优先批准台资银行、保险、证券等金融机构在福建设立分支机构或参股福建金融企业。《意见》的出台，标志着海西战略上升为国家战略，闽台金融合作更是迈向发展新阶段。2009年11月，两岸金融监管合作备忘录（MOU）签署，标志着两岸金融监管机构将据此建立监管合作机制，为两岸柜台交易市场的设立创造了积极条件。2010年6月，国务院批准厦门经济特区从岛内扩大到岛外，同时批准厦门“发挥体制机制创新的试验区作用，扩大金融改革试点，建设两岸区域性金融服务中心，先行先试一些金融领域重大改革措施”，其中“先行先试”即赋予了厦门超越传统框架，结合自身特点，进行金融制度创新的权利。这就为厦门引进台湾上柜、兴柜机制，设立两岸柜台交易市场明确了政策依据。
2.2地域文化优势和对台服务经验为厦门设立两岸柜台交易市场奠定了基础2.2.1地域文化优势显著
厦门与台湾隔海相望，位于对台交流的最前线，对台海空交通便利。其次，厦门与台湾同属闽南文化区，血缘相亲、文化相承、语言相通，双方之间的交流沟通不存在天然障碍，两岸经贸往来日益频繁。截至2010年9月，厦门累计引进台资企业3 600多家，合同利用台资近百亿美元，实际到资超过70亿美元，台资企业工业产值占全市工业产值的40%左右。另外，大陆自加入WTO之后，逐步实现对外资开放其金融市场，目前主要外资金融机构已完成在大陆主要城市的布局，并与大陆金融机构建立了广泛的联系与合作。海西地区地处长三角与珠三角之间，外资金融机构势力较为薄弱，为台湾金融业提供了登“陆”的理想场所。
2.2.2金融业基础好
经过多年发展，厦门已经建成为福建省内金融业基础最为发达，金融生态环境最好的城市，初步形成银行、保险、证券、期货、信托五业并举，中外资金融机构并存，运行稳健、功能丰富的金融业服务体系。从金融机构的数量来看，截至2010年9月，厦门共有中外资银行业金融机构33家，其中中资机构17家，外资机构16家；保险公司主体达到29家，其中外资机构3家，专业中介机构30家，兼业代理机构905家；1家证券公司、32家证券营业部、4家证券服务部和4家证券投资咨询机构；3家期货公司和8家异地期货公司在厦门设立的营业部；1家信托投资公司。从金融业的服务水平来看，厦门在全国率先建立了信贷资产监测网络系统；引进了全省首台货币清分机；首创了跨行ATM系统、直联网络中心的POS系统同时投入运行和全市所有发卡银行全部入网的“厦门模式”，成为全国银行卡应用范围最多、受理环境最好、人均交易金额最大的城市之一。2009年厦门市保险深度为3.61%，保险密度为2 345元，高出全国平均水平1 509元。人保财险厦门分公司在全国商业保险行业中，首家获得ISO9002国际国内双认证，并成为亚洲首家通过DS7799 信息管理双认证企业。这些都为厦门设立两岸柜台交易市场奠定了基础。
2.2.3有利于规避和控制金融风险
柜台交易市场曾经在中国历史上出现过，但因相关的法律法规、配套监管等不到位，柜台交易市场并未充分发挥其优化资源配置的作用。虽然深圳柜台交易市场已于2009年10月成立，但中国在建设柜台交易市场方面的经验仍然十分缺乏。由于金融风险易于传导、破坏性强，在金融制度创新过程中，必须注意防范金融风险。如果将柜台交易市场设在上海、深圳等全国性的经济和金融中心，其积极影响固然辐射全国，但是失败带来的经济波动和破坏也将是全国性的。反观厦门，虽然其经济腹地有限，金融规模不大，但柜台交易市场在建设和运行过程中一旦出现问题，监管当局可以及时发现和控制风险、调整制度设计、总结经验教训，从而避免掀起大范围的金融动荡。
2.2.4对台金融服务与合作已经积累起广泛的经验
金融机构设立方面，目前，厦门在保险、银行和证券等行业均可见到台湾金融机构的影子。2008年12月，台湾人寿与厦门建发股份合资设立的君龙人寿公司开业，这是首家响应大陆海西政策，在厦门设立总部，以及首家受益先行先试政策、推行了“闽台保险服务一条龙”的两岸合资寿险公司。此后，国泰人寿保险有限责任公司在厦门也设立了营销部。银行业方面，2008年11月，台湾富邦金控通过其海外子公司香港富邦银行出资2.3亿元投资入股厦门银行，占19.99%的股份。富邦金控由此成为首家间接参股大陆银行的台湾金融机构。证券业方面，2008年统一证券厦门代表处开业，是第一家于厦门市设立代表处的台湾券商，主要从事咨询、联络、市场调查等活动。接着，台湾富邦证券也获批在厦门设立代表处。2010年3月，台湾统一证券公司宣布，其已与福建联华国际信托公司、厦门国贸集团股份有限公司合资在厦门注册成立统一兴业基金管理有限公司。新成立的统一兴业基金管理有限公司资本额为1亿元人民币，统一证券持股比例为49%，未来主要营业项目为基金募集、销售及资产管理，这将是首家两岸金融合资的基金管理公司。货币兑换方面，早在1998年，中国银行厦门分行就率先开办了新台币兑换人民币业务。2002年7月，工行厦门市分行与台湾彰化银行率先完成海峡两岸50余年来第一次直接通汇业务。2003年12月，中国银行厦门分行开始办理新台币现钞的兑出业务。金融服务方面，厦门银行与台北富邦银行、香港富邦银行均有业务合作，2009年5月，厦门银行成立了台商业务部，成为大陆首家成立专项业务部门服务台商的商业银行。同时厦门银行还与厦、漳、泉的台商协会签署了合作协议，表示在未来3年向其提供150亿元人民币支持。此外，该行还开办“异地抵押”业务，台商可用台湾资产担保抵押，在厦门取得贷款。
在两岸金融合作与交流方面，可以说厦门一直走在全国前列，积累了众多的经验，为构建两岸金融合作试验区奠定了坚实的基础。
2.3台湾方面的合作为厦门设立两岸柜台交易市场提供了条件20世纪90年代以来，台湾经济增速放缓，加之政局不稳，岛内投资环境恶化，作为金融业主要服务对象的制造业外迁现象突出。随着两岸经贸往来的不断加强，大陆已经成为台商投资和产业转移的主要对象和目的地，而且大陆人口众多，市场潜力巨大，岛内金融业向大陆扩张的需求十分强烈。两岸柜台交易市场的建立，有助于解决在陆台商融资难的问题，为金融业培育了诸多高质量的服务对象，另一方面也鼓励更多台商返台上柜，为岛内“填空”。此外，近年来台湾当局逐渐放宽两岸金融合作的限制，也为岛内金融业登“陆”创造了条件。2001年6月，台湾“财政部”公布《台湾地区与大陆地区金融业务往来许可办法》，开放OBU办理两岸金融业务往来；2003年4月，台湾“财政部金融局”同意岛内外汇指定银行（DBU）与大陆银行直接往来，两岸直接通汇取得实质性突破；2006年11月，台湾当局解除台湾金融银行业与相关金融机构投资大陆的限制，允许岛内金融机构与大陆地区事业单位开展直接业务往来等；2008年6月21日，台湾当局公布“调整两岸证券投资方案”，取消外国机构投资人赴台投资须注明不含大陆资金的规定，放宽基金投资涉大陆股的投资限制，同时开放岛内券商赴大陆投资证券期货业。
3关于设立厦门两岸柜台交易市场的建议
台湾资本市场经历了半个多世纪的发展，逐渐形成了多层次的证券市场。特别是台湾的兴柜、上柜股权交易市场，与其主板市场实现无障碍转板对接，满足了各类企业在不同发展阶段的融资需求，为完善台湾地区多层次资本市场和经济发展做出了积极贡献。因此我们可以充分借鉴台湾经验，引入台湾上柜兴柜交易机制，在厦门既有的产权交易中心的基础上，引入台湾上柜兴柜交易机制，与台湾共同构建两岸柜台交易市场。
3.1市场定位
厦门要在柜台交易市场中有所突破，要充分利用中央赋予的“支持海峡西岸和其他台商投资相对集中地区的经济发展”的政策，在培育地方资本市场方面进行先行先试。因此在起步阶段，厦门两岸柜台交易市场可以定位为打造具备对台特色和独特竞争优势的区域性地方资本市场，以为台资中小企业、台资高科技企业提供融资和股权转让服务为突破口，试点成功和条件成熟后再逐步扩大到为大陆各种所有制形式的中小企业服务。
3.2上市标准
目前台湾证券柜台交易市场包括上柜股票交易市场和兴柜股票交易市场，并有不同的上市标准。上柜股票交易市场处于台湾柜台交易市场结构中的高层级，兴柜股票市场则处于低层级。两个市场互相衔接，为处于不同层次的中小型企业提供股票融资和流通平台，两者在上市标准也不同。
我们建议借鉴台湾的做法，发展两层次的柜台交易市场，即企业必须先到低层次的柜台交易市场……“兴柜股票市场”挂牌一段时间，符合条件后再转版到高层次的柜台交易市场……“上柜股票市场”。 在准入规则上，可制定超低门槛加保荐人制度。由于中国目前信用制度尚不完善，不宜采取对企业规模和经营记录毫无要求的“无门槛”上柜制度。虽然低层次的柜台交易市场对企业盈利与否可不作要求，但对企业规模和存续期还是应该设置一定的“门槛”。此外，引入保荐人制度，并根据地方性柜台交易市场上柜企业信誉度更低的特点，适当延长保荐期。超低门槛的市场准入制度加保荐人制度，既让中小企业相对容易上柜又不至于信誉太低而频频下柜，又可以避免上柜企业过于幼稚而无人问津以及由于诚信危机而不可持续的局面。
3.3投资主体
由于在两岸柜台交易市场上市的企业正处于发展成长期，业绩变动范围较大，在为投资者提供较大的业绩成长想象空间的同时，也潜藏着较主板市场更大的风险。因此两岸柜台交易市场的投资者应以投资期限较长、资金规模较大、承受风险能力较强的投资者。如何限定为具有一定资本规模的民营企业、券商、私募基金、保险基金、财务公司、风险投资机构等“合格的机构投资者”，并可允许台湾投资者参与。
3.4交易制度
中小企业的基本特征是信息不透明，且行业特征、成长前景、治理结构等差异极大，不知情的外部股权投资者因此往往面临着严重的信息不对称问题。为了弥补上柜企业流动性较差的先天不足，在交易制度上，我们建议规定中小企业申请到两岸柜台交易市场上柜必须有两家以上的做市商为其做市。这样做的好处在于，能够利用成熟的、有实力的市场参与者的判断力来筛选上柜企业。一旦做市商同意为申请上柜的企业做市，也就意味着做市商必须按照有规律的间断报价或连续报价规则为流动性较低的上柜企业的股权进行买卖双向报价，随时以自有资金或自有拥有的证券为交投不活跃的上柜企业的股权买卖造市，以保证地方性OTC的运作相对流畅和活跃。
3.5转板退市
一个成功的柜台交易市场必须具备转板和退市机制。其中，转板是指柜台交易市场上的企业因经营有方达到主板或创业板的上市要求，进而转到主板或创业板上市。退市是指主板或创业板市场的上市公司因各种原因不再继续符合主板或创业板上市条件，从而推出交易所市场，降入场外交易市场。在大陆资本市场尚未对台资企业全面开放的条件下，我们建议转板采取“先台湾，后大陆”的模式。即柜台市场成立之初，在两岸柜台市场上市的台资企业经培育成熟后可进入台湾岛内的证券交易市场，随着两岸金融合作的进一步加深，当政策条件成熟时，允许两岸柜台交易市场上市的符合条件的台资企业进入大陆创业板市场乃至主板市场上市。
3.6监督管理
在监管机制设计上，我们建议既要借鉴台湾柜台交易市场监管制度和监管方式，同时要考虑我们目前经济发展和证券市场发展的实际情况。为保证投资者的合法利益和场外交易的安全，我们建议采取自律监管和政府监管相结合的监管模式，形成以地方政府为主，行业指导为辅，在行业指导下的地方政府负责制的监管体系。
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